Az újfelhők milliárdnyi készpénzt égetnek el. Az Nvidia csak összegyűjtötte a pénzt, hogy építkezzenek
Miért számít: Az Nvidia csendben összerakta egy felhőóriás minden darabját, és még az épületeket sem kell birtokolnia. Ez az elmélet, ami körbejár, és ha egyszer látod, hogy ki van rakva, az elmúlt két év már nem úgy néz ki, mint egy chip cég, amely nagyon jól fut, és kezd úgy kinézni, mint egy terv. A finanszírozási megállapodás, amelyet az Nvidia ebben a hónapban írt alá a BlackRock-kal, a Goldman Sachs-szal és négy másik Wall Street-i nehézsúlyú vállalattal, amelynek célja több mint 500 milliárd dollár külső tőke AI-adatközpontokba juttatása lenne az utolsó darab, amely a helyére kattan. A legtöbb üzlet a már megszokott „több AI-pénz” címszó alá tette, de van egy érdekesebb olvasmány is.
Meg kell jegyeznem, hogy az adatközpontok finanszírozásába való mélyedés nem a megszokott lépésünk. Mi azonban a nagy technológiával foglalkozunk, és jelenleg az Nvidia a legnagyobb az összes közül, és ez nem a játék GPU-knak köszönhető. Az a keret, amelyet Ryan Shrout technológiai elemző adott ennek a bejelentésnek, felkeltette a figyelmünket. Clark Tang bejegyzésére mutatott rá, és azt „az Nvidia elméletének arról, hogy mi történik az orrunk alatt”. Ugyanúgy olvassuk ezeket a jelentéseket, mint valószínűleg Ön, mivel a technológiai emberek, akik figyelik, hogy egy iparág valós időben átrendeződik.
Tang az Altimeter Capital egyik partnere, aki a mesterséges intelligenciával és a félvezetőkkel foglalkozik, és akit leginkább arról ismernek, hogy korán felhívta az Nvidiát, és igaza volt ebben. Tartsa ezt szem előtt, mert egy olyan cégen vitatkozik a bikaperrel, amelyben szinte biztos, hogy pozíciója van. Tézise egy sorban: amit nézünk, az az Nvidia, amely egy „szintetikus hiperskálázó” megalkotásán dolgozik. Az érv azonban jó, és elég adat van mögötte ahhoz, hogy felrúgja a gumikat.
– Clark Tang (@_clarktang) 2026. augusztus 12
Tehát mi is az a hiperskálázó (már megint)?
Távolítsa el a márkajelzést, és az Amazon AWS, a Microsoft Azure és a Google Cloud valójában két, egy logót viselő vállalkozás.
- Az első üzlet a pénzügyi. Összevonja és kiegyenlíti mindenki hardverköltését, így az infrastruktúrát működési költségként bérli, ahelyett, hogy tőkekiadásként vásárolná meg.
- A második működőképes. Olyan szoftvert ír, amely olyan alaposan elrejti a hardvert, hogy soha nem kell arra gondolni, hogy a kód melyik gépen fut.
Ha ezt a kettőt összerakjuk, a következőképpen működik: vásároljon nagy mennyiségben hardvert, vegyen fel pénzt olcsón, majd szoftverrel vágjon szét egy dobozt sok ügyfél között, hogy soha ne üljön tétlenül, és megkapja azt a számot, amely meghatározta a számítási felhőt az elmúlt 15 évben: a működési haszon valahol a 35-40%-os tartományban van.
De jött a mesterséges intelligencia, és megszegte ezt a receptet.
A régi felhő-játékkönyv nem működik mesterséges intelligencia munkaterheléseken
A mesterséges intelligencia képzéséhez egyetlen hatalmas fürtre van szükség, ahol minden csomópont lockstep-ben marad, és egyetlen elágazó csomópont mindent leállít. A következtetés wattonkénti tokeneket és gyors időt kér az első tokenig. Egyiküket sem érdekli, hogy hány virtuális gépet tud bezsúfolni egy házba, ami a felhőkorszak teljes optimalizálási célja volt.
Egy olcsó, redundáns CPU-kkal teli raktár csodálatos üzlet egészen addig, amíg a munka szinkron oktatássá nem válik. Adjon hozzá egy kemény mennyezetet a rendelkezésre álló teljesítményhez, és növelje az épület gazdaságosságát.
Az Nvidia észrevette. Ugyanígy a hiperskálázók is, és itt válik érdekessé Tang érvelése.
A hiperskálázók hatalmas technológiai vállalatok, amelyek elosztott adatközpontjaiból álló flottával rendelkeznek, amelyek 35-40%-os működési haszonkulcsot érnek el. Az ő érdekükben állt az Nvidia hardverének áruvá tétele, amely nagyjából 75%-os bruttó haszonkulccsal rendelkezik, amikor egy házon belüli ASIC elméletileg a felár töredékéért is el tudna végezni hasonló munkát.
A felhőóriások tehát megépítették saját gyorsítóikat: a Google-nek TPU-ja van, az Amazonnak a Trainium és az Inferentia, a Microsoftnak a Maia, a Metának pedig az MTIA. Ők birtokolják a vállalati kapcsolatokat, és mindenki adatai a platformjukon vannak. A saját tempójukban is tudnak mozogni, ami azt jelentette, hogy az Nvidia gyorsabb hardvereket képes lenyomni attól függött, hogy a legnagyobb vásárlói milyen gyorsan akartak mozogni.
Írja be a „Neoclouds”-t
Ez nyílást hozott létre. Vállalkozók egy csoportja megvizsgálta, mekkora haszonkulcsot keresnek a hiperskálázók a lényegében egy Nvidia alapszintű hardverén, szoftveres réteggel a tetején, és úgy döntöttek, hogy ezt olcsóbban is megtehetik.
Lépjen be a neocloudsba, amely az Nvidiával közösen fejlesztett szoftvert kifejezetten ezekre a munkaterhelésekre: hot swap, prediktív karbantartás, oktatási folyamatokhoz épített tárhely olcsóbb be- és kilépéssel, mert a cél a munkaterhelések megnyerése volt, nem pedig az adatok csapdázása. Csupasz fém, nincs virtualizációs átfedés, amely az Nvidia saját referenciateljesítménye alá vonja a klasztereket. És ami a döntő, a hajlandóság nagyjából 20%-os haszonkulcs mellett működni, amit a nagy felhők soha nem fogadnának el.
Amit az újfelhők nem tudtak megismételni, az a kiépítéshez szükséges befektetési szintű mérleg. A hitelezők csak azokat a GPU-kat finanszíroznák, amelyekhez már volt aláírt ügyfél, ami kizárta a kereslet előtti építkezés lehetőségét. Ez az a megszorítás, amelyet a CoreWeave-nek, a Nebiusnak, a Lambdának, a Crusoe-nak és az Nscale-nek meg kellett oldania, miközben az inkumbensek egyszerűen kiírhatták a csekket.
Tang azzal érvel, hogy az előnyök amúgy is csökkennek. A Google most tette közzé első negatív szabad cash flow negyedévét, és 50 milliárd dollárnyi tőkét vont be, a Microsoft pedig 329 milliárd dolláros lízingszerződéssel rendelkezik, amelyeket aláírtak, de még nem kezdődtek el. Ha még a Google-t és a Microsoftot is feszegetik, akkor mindenki másnak kívülről kell érkeznie a pénznek.
Amit az Nvidia valójában épített
Sorolja fel azt, amit az Nvidia szállított az elmúlt két évben, és Tang esete az, hogy mostanra már mindkét fél hiperskálára van felszerelve, csak elosztva mások cégei között.
A működési fele: DSX OS és Mission Control a GPU-flották futtatásához, DSX referenciatervek és Omniverse digitális ikrek, mint játékkönyvek magának a létesítménynek az építéséhez, valamint a Dynamo a következtetések kiszolgálásához. Más szóval, a titkos szósz, amely korábban egy hiperskálaárok volt, és minden hozzáértő csapatnak átadták, akinek van helye és ereje.
A pénzügyi fele az a rész, amely a múlt héten landolt. Az Nvidia aláírta az Apollot, a BlackRockot, a Blackstone-t, a Brookfieldet, a Goldman Sachst és a KKR-t, hogy független finanszírozási platformokat hozzanak létre, amelyek több mint 500 milliárd dolláros külső tőkére irányulnak.
A befektetők számára az a cél, hogy az Nvidia szabványosította az eszközt (AI-infrastruktúra) referencia-tervekkel, és hogy a számítás Jensen Huang szavaival élve „felcserélhető és átruházható az ügyfelek és a szolgáltatók között”. Ez az, ami az amortizálódó szilícium raktárát olyasvalamivé változtatja, amelyet egy infrastrukturális alap valóban tud vállalni.
De az Nvidiának néhány évbe telt, mire ez megfelelő formát öltött. A CoreWeave mesterszerződés 2023-ra, a BlackRock AI infrastrukturális partnersége 2024-re, a Brookfield 100 milliárd dolláros járműve 2025-re, a KKR pedig erre az évre szól. Hat finanszírozási platformmal később, Tang egyszavas összefoglalója a sorozatról: sakk.
A bevételek megmagyarázzák, miért kellett a pénznek kívülről származnia
Kényelmes módon három neocloud jelentett ugyanazon a héten, és az App Economy Insights egymás mellé tette a számokat. Úgy olvassák, mint egy halom bizonyítékot, pontosan azt a problémát, amelyet a finanszírozási platformok hivatottak megoldani…
-
CoreWeave a modell legtisztább verziója: vásároljon GPU-kat, helyezze el őket, bérelje ki az OpenAI-nak, a Microsoftnak és a Metának. A bevétel több mint kétszeresére, 2,6 milliárd dollárra nőtt, és 98%-a lekötött szerződésekből származik, nem pedig igény szerinti felhasználásból. És még így is 626 millió dollárt veszített.
Jegyezze meg, honnan származik ez a veszteség: az üzemi veszteség mindössze 49 millió dollár volt, míg a GPU-val fedezett adósság kamatai 640 millió dollárt tettek ki. Az üzlet nagyjából tönkreteszi a működést, és a finanszírozás élve felfalja.
-
NebiusA Yandex felbomlásából mesterségesintelligencia-felhővé újjáépített, bevétele 454%-kal 582 millió dollárra nőtt 77%-os bruttó haszonkulcs mellett, és így is 176 millió dolláros működési veszteséget könyvelhetett el, mivel az új infrastruktúra megjelenésével önmagában az amortizáció elérte a 260 millió dollárt. Az új szerződések megtérülése azonban csökken, és az ügyfelek több mint 9 milliárd dollárt fizetnek előre 2026-ban, ami azt jelenti, hogy az ügyfelek csendben hitelezőkké váltak.
-
Cerebrák saját ostyaméretű szilíciumot bérel az Nvidia helyett, és 477 millió dolláros működési vesztesége többnyire az IPO utáni részvénykompenzációs zaj, szemben a 34 millió dolláros magveszteséggel. A ránk ragadt részlet az, hogy a Cerebras ideiglenesen visszabérli a már eladott rendszereit, hogy kielégítse a felhő iránti keresletet. Ha egyetlen képet szeretne arról, hogy most milyen szűkös a számítás, az az.
Ha a hármat összeadjuk, a szabad cash flow 13,7 milliárd dollár negatív, 5,9 milliárd dollár negatív és 0,7 milliárd dollár negatív lesz. A kereslet évekre le van kötve. A készpénz évekkel korábban megy ki az ajtón. Erre a hiányra szolgál 500 milliárd dollár külső tőke.
A nyilvánvaló ellenvetések
Tang fejjel veszi a három nagy kritikát. Ami a körforgást illeti, az érvelése az, hogy augusztus 10-e az Nvidia saját keresletének az ellentéte volt, mivel hat cég külön-külön lecseréli az Nvidia mérlegét, nem pedig meghosszabbítja azt. Tisztességes, bár megjegyeznénk, hogy ezek egyetértési nyilatkozatok, és senki sem árult el egy dollárt kötelezettségvállalásként.
Arról, hogy a GPU-k megőrzik-e értéküket elég hosszú ideig ahhoz, hogy aláírják, rámutat arra, hogy a CoreWeave 2029-ig leszerződött hatéves Nvidia A100-asokra, és júliusban nagyjából 25%-os áremelést hajt végre flottáján. Érvelése szerint a biztosíték inkább öregszik, mint egy repülőgép, mint egy okostelefon.
500 milliárd dollár, amellyel csak az Nvidia referenciaarchitektúráját lehet megvásárolni, „kockázatnak öltözött árok”.
Arra a panaszra, miszerint ez a tőke az Nvidiához kötve marad, és kiéhezteti a rivális gyorsítókat, a legjobb álláspontot képviseli a posztban: 500 milliárd dollár, amellyel csak az Nvidia referenciaarchitektúráját lehet megvásárolni, „kockázatnak öltözött árok”.
A vállalati technológia üzleti oldala (és a buborékbeszélgetés)
Ezt inkább érdeklődő megfigyelőkként, mint infrastrukturális elemzőként olvassuk. De ha követi a memóriaárak kiugrását, az adatközpontok építésének fellendülését, az AI-val kapcsolatos elbocsátásokat és a hangulatkódolt projektek és hibajavítások végtelen folyamát, akkor ez az a gépezet, amely mindezek mögött fut.
Valójában itt él a buborékkérdés. Nem abban, hogy hasznosak-e a chatbotok, hanem abban, hogy a ma épületekre és GPU-kra szánt pénzt megtérül-e a még meg nem érkezett bevétel.
Az újfelhők olyan ütemben égetik el a készpénzt, amely nagyon kevés teret hagy a kereslet ingadozásának. És nem csak ők építenek. A Meta gigawattra skálázza saját szilíciumát, a SpaceX pedig elkezdte árulni a hozzáférést a Colossus klaszteréhez. Tehát a neocloudok továbbra is nélkülözhetetlen infrastrukturális partnerek maradnak, vagy olyan nyomáscsökkentő szelepekké válnak, amelyeket beszorítanak, amint végre leszáll a megakapacitás?
Amivel nehezebb vitatkozni, az az új dolog formája. Az Nvidia kiadta az üzemeltetési szoftvert, a létesítmény tervrajzait és a kiszolgáló rakatot, majd rendezte a tőkét, anélkül, hogy birtokolná az épületeket, az áramszolgáltatási szerződéseket vagy az ügyfélkapcsolatokat.
Az ötlet az, hogy a hardveren gyűjtsön, függetlenül attól, hogy melyik logó kerül az ajtóra. Bárhogy is akarja nevezni, ez már nem csak chipgyártó cég.